「全球決策者都在操縱市場」？

本文作者為耶魯大學教授、前摩根士丹利首席經濟學家史蒂芬·羅奇，原文載於MarketWatch博客，由華爾街見聞編譯，轉載請註明出處與譯者。

操縱股市已經成了各國政府的標準動作。如今，全球的目光都聚焦在中國政府的救市政策上。

但中國的救市絕非個例。西方主要國家都在做完全一樣的事情，只不過呈現形式不同而已。

就拿量化寬鬆（QE）來說，日本在2000年初率先實行，美國2008年也推出該政策，然後日本2013年又梅開二度。在所有的措施中，QE是最為激進的操縱資產價格的手段。它直接通過央行購買長期主權國債來壓低遠端利率，從而令股市更具吸引力。

在操縱市場的同時，QE是否完成了其刺激經濟的目標是值得商榷的。眼下，發達國家經濟復甦依然不同尋常的疲弱，但這並沒能阻止各國政府繼續嘗試。

對於外界的批評，央行總是辯解，如果沒有QE形勢可能會更糟。但如今，經過操縱的資產價格已對金融穩定造成新的風險，終將接受市場的審判。

中國救市對於市場的操縱同樣很大膽。在經歷了12個月暴漲145%之後，滬深300指數暴跌31%，中國政府不得不採取激進手段救市。

中國的救市措施是全方位的，包括向政府背景的證金公司提供4800億美元救市資金，21家券商籌集190億美元救市，央行承諾為股市提供充足流動性等等。當然，還有批准50%以上的股票停牌。

和西方通過央行注入流動性曲線拉抬股市所不同的是，中國版救市的目標更加直奔主題。QE是一種很被動的手段，旨在提振崩潰後的市場和經濟。而中國的政策更加主動，試圖去接住「下落的飛刀」。

中國和西方的市場操縱還存在以下幾個顯著區別。第一，中國政府似乎並不太擔心實體經濟的系統性風險。這是可以理解的。消費在GDP中的比重僅36%，約為美國的一半，中國股市的財富效應要小得多。而且中國股市是在短時間內暴漲起來。滬深300指數過去12個月的漲幅，有90%是2014年11月之後的七個月中完成的。所以，投機者還沒有時間將財富沉澱下來，也沒來得及對生活方式改善產生持久的預期。

第二，西方國家危機後的改革通常只是戰術層面，是對既有市場的修修補補。而中國恰恰相反，股市對中國具有更大的戰略價值。提振股市對中國資本市場改革，乃至經濟結構再平衡戰略至關重要。中國此前的發展主要依賴於銀行對經濟的間接融資，為了讓企業獲得更加多元化的融資渠道，發展和維持穩定的股票和債券市場對於中國來說就特別重要。如果股市泡沫破滅，那麼中國此前的許多努力可能會付諸東流。

第三，由於基準利率仍比零高出不少，中國央行的處境實際上要好於其他央行。中國央行可以掌控好貨幣政策，免於陷入永無止境的流動性深淵。和西方不同的是，中國針對股市的定向行動可以防止流動性危機向其他資產市場溢出，將金融風險控制在最小範圍內。

由於兩市仍有不少公司還在停牌，我們很難判斷現在是否跌勢已盡。儘管政府組織了大量的火力來緩和市場波動，但過剩的高槓桿投機需求仍令人不安。事實上，在截至6月底的12個月中，兩市的融資融券餘額占流通股總市值的份額增加了近兩倍。

儘管滬深300指數已較7月8日地點反彈了14%，但昨天8.5%的暴跌意味著之前的反彈可能只是暫時的。隨著股票的逐步復牌，去槓桿壓力可能拖累大盤進一步下跌。

更廣泛地來看，和日本、美國和歐洲如出一轍，迫使中國操縱市場的誘因只有一個：特大資產泡沫破滅的危險。一次又一次，監管者和政策制定者對於市場的過激表現熟視無睹。在這個全球化的世界裡，勞動者的收入壓力永恆存在，鶯歌燕舞的資產市場總是瀰漫著令人難以抗拒的誘惑。

投機性泡沫正是這種誘惑的表現。隨著泡沫的破滅——幾乎總會如此——虛假繁榮露出原形，通過市場操縱進行防守就變得既緊迫又合乎邏輯。

這種操縱恰是一個莫大的諷刺：我們越是依賴市場，就越不信任它。不用說，這與基於市場有效性假說的「看不見的手」背道而馳。我們總是聲稱，客觀市場能夠保證資產得到最有效的配置。但我們真正想要的，卻是讓市場按照我們的意志來運行。

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