宜通世紀有條件過會，再融資必要性及業績盈利性如何證明？

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證監會兩次反饋意見，標的業績情況、募集配套融資必要性及相關安排均是重點關注的問題。

小汪說

2017年2月15日，併購重組委召開2017年第6次工作會議。宜通世紀發行股份及支付現金並募集配套資金購買智慧醫療企業倍泰健康100%股權的交易有條件過會，而寧波熱電發行股份及支付現金購買一系列熱電資產的交易則未獲通過。

二者在交易方案發布後，均收到了證監會兩次反饋意見，標的業績情況、募集配套融資必要性及相關安排均是重點關注的問題。這其中體現了監管對於標的業績一以貫之的注重，和對上市公司再融資情況的高度關注。

今天小汪@併購汪就從宜通世紀購買倍泰健康100%的交易入手，看一看什麼樣的標的才能夠獲得監管方面的認可，宜通世紀由是如何回復兩次反饋意見的首要問題的。

01

背景介紹

1.1

宜通世紀成立於2001年，2012年4月在深交所創業版上市，是國內較早從事通信技術服務的企業，擁有為運營商和設備商提供全網路層次的通信網路工程建設、維護、優化等全業務服務能力。

公司在上市之後，一直在探索拓展新的業務，並逐漸形成了以物聯網、智慧醫療和大數據為核心的新業務發展戰略。

2015年9月，宜通世紀發布交易草案，溢價收購國內物聯網領先企業天河鴻城。

天河鴻城本身立足於國內通信市場，致力於為客戶提供技術領先的通信網路設備和通信網路服務。是中國聯通的上游網路設備和通信服務商。天河鴻城全資子公司愛雲科技是國內最早布局物聯網行業的公司，是全球領先的物聯網平台企業Jasper Technologies在中國地區的獨家代理。

這一交易當時引發了市場很大的關注，宜通世紀於2016年4月完成了這一收購。成為了國內物聯網領軍的企業，為市場所看好。2016年10月，再次發布公告，收購又一與物聯網相關的標的——智慧醫療領域的倍泰健康。

1.2

倍泰健康，原名「深圳新海神」，成立於1994年6月。藉助新一代信息技術，採取「產品+服務」業務模式，主要經營醫療器械，同時提供並提供「天天健康」家庭健康管理服務和社區健康管理服務。

倍泰健康的產品主要包括健康一體機、智慧健康亭等一體化智慧醫療監測產品，血生化多功能檢測儀、人體成分分析儀、智能脂肪秤、智能體重秤、醫護手錶、耳溫槍、血壓計等智能物聯監測產品，以及脂肪秤、體重秤等健康測量分析產品。

2011年時，倍泰健康獲得上市公司長園集團的子公司長園盈佳的增資，2012年時又獲得上海復星增資，2014年獲得湯臣倍健增資，一直是被上市公司所關注的標的，歷史上經歷過多次增資和股權轉讓等變動。

頻繁的股權變動，以及公司的財務數據，業績模式，都是此次交易中監管問詢和反饋的重點。

02

方案介紹

2.1

交易對方：方炎林，湯臣倍健，睿日投資，深圳電廣，李培勇，長園盈佳，播谷投資，齊一投資，莫懿，盡皆投資，趙宏田，周松慶，張彥彬，王有禹，胡兵，王崟。

交易作價：10億元。（5.6億以發行股份方式支付，4.4億元以現金方式支付）

發行價格：25.70元/股（存在價格調整方案）。

發行股份數量：21,789,883股。

標的資產：倍泰健康100%股權。

標的業務：主要在智慧醫療領域進行研發、生產、銷售、服務。經營健康一體機、智慧健康亭等一體化智慧醫療監測產品，血生化多功能檢測儀、人體成分分析儀、智能脂肪秤、智能體重秤、醫護手錶、耳溫槍、血壓計等智能物聯監測產品，以及脂肪秤、體重秤等健康測量分析產品，並提供「天天健康」家庭健康管理服務和社區健康管理服務。

交易前後股權結構變化：本次交易前，公司控股股東、實際控制人為童文偉、史亞洲、鍾飛鵬、唐軍及劉昱，截至2016年8月31日，上述五名自然人直接持有公司股份158,740,160股，占公司總股本的35.76%。交易完成後，不考慮配融的情況下，上述五名自然人直接持股數量不變，占公司總股本的34.09%。

2.2

鎖價/詢價：詢價。

交易對方：不超過5名符合條件的特定投資者。

發行價格：尚未確定。

發行股份：尚未確定。

募集資金：總額不超過48,200.00萬元。

控股股東認購比例：未披露。

資金用途：4,200萬元用於支付中介機構費用等交易稅費，剩餘44,000.00萬元全部用於支付此次交易的現金對價。

03

9次股權變動

3.1

倍泰健康第一次增資是在2009年。第二次增資是2011年3月，長園盈佳以1,800.00萬元認繳倍泰健康新增註冊資本127.66萬元，其中127.66萬元計入註冊資本，1,672.34萬元計入資本公積。當時標的公司原股東方炎林、李培勇對倍泰健康的未來經營業績及上市時間做出了承諾。

2012年3月，上海復星以4,476.74萬元認繳292.55萬元註冊資本，播谷投資以1,220.93萬元認繳79.7873萬元註冊資本，佳泰投資以1,800.00萬元認繳159.57萬元註冊資本。這一次，倍泰健康、方炎林、李培勇同樣對對未來經營業績及上市時間做出了承諾。

上海復星此次增資對倍泰健康的整體估值約為40,697.67萬元，但2013年時，上海復星與方炎林、李培勇及倍泰健康簽訂了《補充協議》，在整體估值、投資總額及股權比例等方面作了補充約定，將投資總額下調，持有倍泰健康的股權比例也從11%下調至5%，整體估值相應「縮水」，下降至2億元。

顯然，直至2014年，倍泰健康依然未能上市，且出現了虧損。2014年11月，由於未能完成相應關於業績及上市時間的對賭，上海復星退出了對倍泰健康的投資。將所持倍泰健康5%股權共132.98萬元出資額轉讓給李詢，轉讓價款為1,312.00萬元

2014年10月，另一家上市公司湯臣倍健選中了倍泰健康進行投資，以8,000萬元認購倍泰健康新增註冊資本664.89萬元；同時，從倍泰健康原股東方炎林處，以2000萬元的價格受讓倍泰健康5%股權。最終持有倍泰健康25%的股權。

此後，倍泰健康又多次經歷了股權轉讓和增資，截至此次交易之前，共計出現9次股權轉讓及增資。

3.2

小汪@併購汪查看上述多次股權轉讓和增資的細節，2014年至今，倍泰健康相應的總體估值在2億-4億不等。其中不包括2016年2月倍泰健康曾進行針對員工及高管的股權激勵計劃，該次交易整體估值約為9,235 萬元。

3.3

此前三年，倍泰健康的估值在2億-4億不等，但此次交易，倍泰健康整體估值為10億元，有較明顯的上升。對此上市公司報告書中解釋，主要出於幾個原因：

一是政策鼓勵下，標的所處大健康產業迎來了巨大的發展機遇；二是倍泰健康在衛計委推行的「健康一體機」項目中，處於市場領先地位；三是公司的健康一體機產品順利打通行業客戶銷售渠道；四是本次交易使得倍泰健康的控制權發生變化，故作價時適當考慮了控制權轉讓溢價。

此外，倍泰健康的業績在2016年出現了大幅提升。2016年1-7月，倍泰健康實現營業收入12,517.66萬元，實現扣除非經常性損益後歸屬於母公司股東的凈利潤1,935.32萬元。

而且，倍泰健康此次交易也作出了總計為3.1億元的業績承諾：承諾2016年度實現的凈利潤不低於4,600萬元；2016、2017年度累計實現的凈利潤不低於11,100萬元；2016-2018年度累計實現的凈利潤不低於19,800萬元；2016年-2019年度累計實現的凈利潤不低於31,100萬元。

04

標的經營與業績

4.1

根據上述簡要的利潤表可以看出，標的公司，報告期內業務規模有著明顯的增長趨勢，同時根據報告書可以看出，倍泰健康的營業收入均來自於主營業務，健康管理產品形成的收入在上述三年均佔到了95%左右。

• 前五大客戶在總營收中佔比下降，國內業務比例逐年上升

倍泰健康前五大客戶在主營業務收入中的佔比在2016年出現了明顯下降的趨勢。由2015年佔81.49%，下降至2016年1-7月的64.79%。

前五大客戶中外貿客戶的向倍泰健康採購的佔主營業務收入的比例呈現出了更為明顯的逐年下降的趨勢。2014、2015、2016年1-7月分別為68.71%、58.29%、28.31%。

可以看出，倍泰健康業績對於前五大客戶和外貿業務的依賴性逐漸下降，國內業務比例逐年上升。

• 應收賬款波動上升，但賬齡較短

在應收賬款方面，倍泰健康2014年、2015年、2016年1-7月應收賬款賬麵價值分別為4,368.62萬元、3,682,38萬元、6,358.78萬元，占各期末資產總額的比例分別為18.84%、10.10%、17.91%，呈波動上升趨勢。不過，總體上講，賬齡較短。2016年1-7月的應收賬款中，1年以內賬齡佔到98.82%。

• 毛利率逐年上升

而且，倍泰健康的毛利率也在逐年上升，其中2014年、2015年、2016年1-7月毛利率分別為23.57%、28.05% 和38.37%，其中銷售收入占當期營業收入的比重超過10%的產品包括健康一體機、智能人體秤、非智能人體秤、非智能脂肪秤和非智能廚房秤五項。毛利率明細如下表。

4.2

標的所處行業

總體來說，倍泰健康的業績呈現出上升的趨勢，而且整體經營的健康程度良好，業務結構也較為穩定合理，業績的增長有背後所處行業的大背景作為支持。

• 行業發展空間廣闊，國內市場平均增長率較高

根據中國醫藥物資協會發布的《2015年中國醫療器械行業發展藍皮書》，中國醫療器械市場銷售規模由2001年的179億元增長到2014年的2,556億元，剔除物價因素影響，增長了約14.28倍。根據中國醫藥物資協會醫療器械分會抽樣調查統計，2015全年中國醫療器械市場銷售規模約為3,080億元，比2014年度的2,556億元增長了524億元，平均增長率為20.05%。

圖為2001-2015年我國醫療器械行業市場規模

目前我國醫療衛生服務開支佔GDP的比重約5%，而發達國家這一比例一般在10%左右，美國甚至達到16%。我國醫療器械與藥品的消費比例僅約為1:10，而發達國家該比例已經達到約1:1。

• 倍泰健康具有一定先發優勢，健康一體機項目中標市場份額第7

從上述兩點來看，我國醫療器械產業還存在非常廣闊的市場發展空間。目前國內醫療企業生產企業已達16,000餘家，但企業普遍規模小，研發創新產品少，主營中低端產品，行業競爭激烈。

儘管從企業資產規模和盈利水平上看，倍泰健康與邁瑞醫療、魚躍醫療等醫療器械行業領先企業尚有一定差距，但倍泰健康在智慧醫療產品和服務的布局上，具有一定的先發優勢。

目前財政部、衛計委正在推行健康一體機項目醫療設備購置項目，該項目在衛計委銷售端的市場規模將近60億元。從截至2016年8月31日各省市衛計委健康一體機項目的招標結果和倍泰健康的中標金額看，倍泰健康的健康一體機在各省市衛計委銷售端佔據約5.59%的市場份額。在總共近50家中標企業中排名第7。

05

配融必要性

除了標的業績和業務經營情況是監管問詢的重點，對於此次募集配套融資不超過4.82億元的必要性，監管表示了高度的關注。在證監會的兩次反饋意見中，該問題都作為第一個問題出現，這與目前監管方面對於上市公司所有再融資審批時的較為嚴格的態度保持了一定的一致性。

5.1

在第一次反饋意見中，明確要求史昂是公司結合上自身貨幣資金餘額、授信額度及其他融資渠道等，進一步補充披露本次交易募集配套資金的必要性。

截至2016年9月30日，上市公司的貨幣資金餘額共計50,899.51萬元，其他流動資產中的銀行理財產品36,000萬元，剔除因發行股份購買天河鴻城100%股權而尚未支付的現金對價20,000萬元，上市公司可支配自有資金約為66,000萬元。

同時，上市公司表示自身為輕資產公司，可抵押資產較少，通過抵押融資的可能性不大。銀行授信總額度為11,500萬元。

並詳細披露了單筆金額超過500萬元的訂單及合同明細，明確未來三年公司已有的投資及其他資金支出規劃，進行了流動資金缺口測算。

上市公司資金需求量超過89,000萬元，扣除可支配自有資金約66,000萬元，尚有資金缺口超過23,000萬元。儘管公司尚有銀行授信額度11,500萬元，可通過債權融資填補部分資金缺口，但仍有超過11,500萬元的資金缺口。

5.2

在一次反饋的回復中顯示，截至2016年9月30日，上市公司可支配自有資金約為66,000萬元，銀行授信11,500萬元。未來三年的投資及其他資金支出規劃為48,500萬元，其中包括併購基金投入30,000萬元和分紅支出15,000萬元。

監管方面於是在二次反饋意見中，要求補充披露上市公司併購基金投入30,000萬元的具體內容。並結合上市公司未來三年的投資及其他資金支出規劃，進一步補充披露本次交易募集配套資金的必要性。

上市公司對此，補充披露了併購基金的合計規模，投資方向，以及基金的存續期：公司決定使用不超過3億元自有資金髮起設立或者與符合資質的專業投資者共同發起設立物聯網併購基金，基金總規模預計為10億元，基金存續期為5-7年。

同時，將未來三年的投資及其他資金支出具體情況進行了披露，分列了項目及對應金額，以及該部分資金的性質。並詳細披露了最近三年上市公司的現金分紅情況，且測算了上市公司未來三年的分紅。

近三年現金分紅情況：

未來三年現金分紅測算：

06

小汪點評

最終，宜通世紀有條件過會，審核意見顯示，重組委方面要求補充披露2016年度標的資產預測數據的實現情況及其對評估結果的影響。並請獨立財務顧問、評估師核查並發表明確意見。

上述被重點關注的業績及經營、配融必要性等，均已受到監管的認可。

雖然倍泰健康的歷史業績並不出色，但以行業的發展為基礎，標的已實現的業績增長、對前五大客戶的依賴程度的逐年降低，以及標的已中標的項目金額和市場佔有率，共同構成了對標的未來盈利性的說明。

相比之下，同日上會的寧波熱電所收購的標的中，大部分公司出現業績下滑，部分公司甚至出現虧損。回復中對標的盈利能力的證明較為單一，最終因標的資產的持續盈利能力存在不確定性未能獲得通過。

上會案例審核結果及審核意見，一直是體會監管導向和理解市場的重要窗口，歡迎大家加入併購汪社群2.0或成為併購汪會員，持續關注併購重組委工作會議的召開與審核結果。

中介機構：

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