【成果】研究簡報第47期：超越資本 提升全球競爭力

超越資本，提升全球競爭力

——「滬港通：現實意義與未來發展」研討會紀要

中國人民大學重陽金融研究院「滬港通」課題組

11月17日，試點半年的滬港通在上交所和港交所正式開通，這對增加上海和香港兩地的資本市場的流動性，推進我國資本市場接軌和借鑒國際資本市場經驗，發展和完善我國資本市場都具有直接意義。滬港通因而成為社會各界討論的焦點：滬港通真正的意義是什麼？首周運行該如何評價？滬港通如何「倒逼改革」？ 2014年11月 20日，中國政府網與中國人民大學重陽金融研究院合作舉辦了以「滬港通：現實意義與未來發展」為主題的公開研討會，來自產、政、學、研各界的多位專家從政策、市場和監管等多個層面分別分析了滬港通對資本市場、人民幣國際化等方面的影響，並就滬港通帶來的風險是否可控的問題進行了深入討論。

滬港通運行現狀：起步順利運作平穩

王慶（上海重陽投資有限公司總裁、中國人民大學重陽金融研究院理事）：推出滬港通以後 ,我們如何看這幾天的市場表現？

總體上，滬港通從運作層面來講非常成功：

一、開啟歷史先河，但自推出之後在資金、證券交易方面很順暢，沒出現任何問題；

二、資本市場基本上保持平穩；

三、從資金走向來講，南向資金的規模大於北向資金的規模，這是大家能預期到的，因為兩邊投資者的構成不一樣，機構投資者相對來講研究能力、預見性、前瞻性更強，他們自然會提早布局，所以現在從南向、境外進入 A股的資金相對多一點；而境內是以個人投資者為主，大家相對滯後，而且境內對合格投資人有約束。就現在投資價值來講，相對香港市場，A股的一些優質藍籌股的估值還是有優勢的，所以，也自然會吸引南向資金進來。

四、就額度而言，南向、北向的資金都沒有被利用得太充分，儘管北向資金比較多，但額度也沒有用夠，尤其是後來幾天。實際上滬港通是一個大的開放，資金會逐步進來，而剛開始進來的往往是一些相對短線的資金，尤其是對沖基金的資金。一些大型、長線的共同基金的資金還沒有進來。因為大機構進入中國市場一定意味著戰略配置，通常會觀察一段時間 ,包括市場本身的運行，以及技術層面上的磕磕碰碰。滬港通在整個流程上也考慮到風控的要求，股票在法律名義上是由結算機構持有的，但實際上是由實際投資人持有，有點代持的意思。有些機構，尤其有些大型機構在充分了解制度之前，對法律方面的解讀可能偏於保守，所以也有顧慮，認為買 A股但法律意義上股票不歸我所有。當然，這只是操作層面的問題，需要境外投資者對此逐漸認識。

總體上，從這幾天的運行狀況來看，我們認為滬港通項目本身運轉還是非常成功的，而且我們相信後續短線、中線、長線資金會逐漸進入股市，進入 A股市場，滬港通所帶來的短期、中期、長期的好處會逐漸顯現。

曾剛（上海證交所資本市場研究所所長助理）：這幾天滬港通的推出非常符合我們的預期，表現得非常平穩。境外一些大的機構，尤其一些大的基金，本國的法規對它們的運作細節要求非常高。滬港通在半年內籌建完成，很多機構其實還沒有走完程序，所以參與得會再晚些。一是要看其市場運行是否平穩，只有交易系統、結算系統和我們對接並測試完成之後才能真正進入；二是內地投資者對香港市場的交易結算機制尤其公司的性質不熟悉，如果貿然讓大量內地散戶投資者直接進入香港市場，是非常不負責也非常冒險的。

所以，在雙方監管機構的一致要求下，最開始實施了合格投資者制度，而且在這個業務推出過程中，對投資者的教育和准入要求非常高。這樣才能讓這些投資者逐步熟悉和適應香港的交易機制，熟悉這些公司，慢慢進入這個市場，我認為這樣會是非常平穩的方式。

趙錫軍（中國人民大學財政金融學院副院長）：滬港通的市場表現及發展是比較平穩的，這和以往一項新的制度出來以後，市場反應強烈的情況有所差異。這表明投資者隨著市場20多年的發展，不斷地走向成熟和理性，政策也逐步走向理性了。這也為市場今後進一步發展奠定了一個很好的基礎。

滬港通的現實意義：雙向開放的經濟利益

王文（中國人民大學重陽金融研究院執行副院長）：滬港通在上交所和證交所正式開通以來，對促進內地和香港資本市場的流動性，整體資本市場借鑒國際資本市場的發展經驗起到非常重要的作用。

魏本華（前國家外匯管理局副局長，中國人民大學重陽金融研究院高級研究員）：第一，從大的經濟層面看，滬港通進一步加強了內地和香港經濟、金融、資本市場之間的緊密聯繫。自從1997年，中央政府恢復對香港行使主權以後，中央政府對香港特別行政區在各個方面，尤其在經濟、金融上有一系列的支持。自提出人民幣國際化戰略以來，香港變成了境外最大的離岸中心，滬港通在香港和上海之間做交易，從資本市場和金融方面，把廣闊的內地和香港特別行政區連接得更緊密了。

第二，滬港通是中國資本帳戶開放的又一個重要里程碑。我國自1996年12月1日接受了國際貨幣基金組織第八條款以及資本項目下實行的人民幣可兌換開始，政府和有關金融領導部門就開始積極地準備條件，採取了一系列措施。僅在資本市場開放方面，我們推出了合格的境外金融機構投資者制度，使得資本市場至少在一部分領域裡向外國投資者實行開放。而這一次滬港通直接聯繫起來的是資本市場對外開放的更重要的一項措施。從經濟上講，通過滬港通支持特區經濟和香港居民，包括機構投資者可以直接分享內地在經濟改革開放方面取得的成功、利益和好處。當然，這是一個雙向開放，也利於內地的居民通過香港資本市場股票交易所分享經濟利益。

第三，滬港通是人民幣國際化進程中的又一項重要舉措。中國人民大學在這方面做了很深入的研究（人民幣國際化指數RII），為人民幣國際化指數設計出了方案，目前在國際國內都有很大的影響。人民幣國際化過程包含三大重要因素：一是貿易結算環節；二是有使人民幣變成投資貨幣的關鍵因素；三是要為人民幣變成儲備貨幣積累條件。而在投資方面發揮人民幣的作用，滬港通可以說是非常有利的推進因素。

第四，滬港通雖然目前設在上海自貿區內，成功以後可以一是推到其它幾大自貿區，二是推廣到自貿區外、全國其他各個地方。滬港通經過三天發展，順利起步，運作得非常成功，有著重要的示範意義。從技術上講，對外形成好的影響，反過來再推進國內進一步改革開放，這就是倒逼機制，有利於推進我們國內資本市場進一步從制度、交易環節進行改革。

王慶:從短期來講，中國A股從7月份就開始了一撥比較明顯的行情。重陽投資從今年年初以來一直認為A股市場會有一個中等級別的行情，而7月份以來這個行情就是中等級別行情的展開。我們判斷中等級別行情的展開主要有兩個重要的催化劑和驅動因素：一是整個經濟社會的無風險利率的下行；二是以滬港通為標誌的中國資本市場和境外市場互聯互通。所以，我們認為滬港通的正式啟動會進一步推動A股的中級行情向縱深發展。前段時間在市場反彈中相對比較滯後而且被嚴重低估的藍籌股，在下一階段、在滬港通進一步推進過程中會脫穎而出，超越市場直接表現。

中期的影響，作為中國推進漸進性改革，尤其在推進中國人民幣資本項目可兌換進程中，滬港通的確是一個非常好的觀察口和試驗田。實際上，資本帳戶中很多項目都已經開放了，比如和貿易相關的直接投資，甚至短期資本都已經開放了。我們現在通過滬港通實際是把二級市場、境內市場和境外市場都打通。和一級市場尤其和直接投資比，二級市場更敏感、更靈活、流動性更強。而滬港通就是在二級市場層面進行打通，但這個打通本身又是一個非常嚴密的閉合管理過程，所以一方面有二級市場的靈活性，風險可控，另一方面在資本開放過程中，開了滬港通有點像開一個觀察口，通過資本項目開放，通過這個觀察口可以判斷境外資本市場以及境外市場變化對境內市場的影響。

滬港通長期的意義是進一步推動中國資本市場雙向開放，以及中國整體資本帳戶的開放。我們做過一些測算，現在滬港通以3000億人民幣額度來計算，海外可以投資A股的資金累計可以達到1萬億人民幣。如果現在考慮QFII、RQFII以及滬港通下面的額度資金考量，境外資金能進入A股市場的大概有4000億美元。而滬港通只是我們推動境內市場和境外市場互聯互通的其中一步，下一步有可能有深港通等其他舉措。滬港通，如果再有深港通，都是為中國資本市場和境外市場進一步融合做準備，那就是隨著市場開放，中國A股市場條件逐漸可以滿足，允許把A股市場納入MSCI全球指數和MSCI新興國家市場指數。這兩個指數納入以後，據估算境內外資金總額可以達到1萬億美元。

一旦A股市場納入MSCI指數，對A股市場的投資，對境外機構投資者來講就不是一個選擇，而是一個「必須」了。現在通過滬港通，通過QFII，只是說選擇是否投資A股，這是他們的自願。一旦納入指數，鑒於中國市場的比重，作為全球資金的必須配置，那時候的市場會更大。從這個意義上來講，滬港通的開通以及對未來A股市場與境外市場的互聯互通可以在很大程度上改變A股市場的生態環境。A股市場和境外市場一個重大的區別是，A股市場以個人投資者為主，而境外市場是以機構投資者為主，隨著互聯互通出現，機構投資者對市場的影響逐漸加大，也有利於使整個市場更趨於成熟，無論是投資需求取向還是風險偏好，都使得「理性投資」、「價值投資」這種投資文化和理念更深入人心，使 A股市場更好地服務實體經濟以及更具備投資價值。

祁春波（中國證券業監督管理委員會證券基金機構監管部副巡視員）：

第一，對資本市場的影響。滬港通是我國資本市場對外開放的一個重要內容，滬港通的開啟有利於兩地資本市場的聯繫，推動我國資本市場的雙向開放，增強我國資本市場的實力，也有利於改善我國資本市場主要是上海市場投資者結構。

第二，投資者可以利用這個平台投資到香港的股市，也可以吸引海外很多投資者間接地通過香港進入我們的市場，吸引境外投資者參與我國資本市場，屬於對內和對外雙向開放。

第三，有利於提升金融中心的地位。首先利於我國上海金融中心地位的建設，推動上海金融市場的國際化，提升上海在國際金融中心的地位，也更有利於鞏固和提升香港金融中心的地位。

第四，有利於人民幣國際化，這是對資本項目開放的又一個里程碑。滬港通業務既方便了內地投資者直接用人民幣投資香港市場，也方便了境外投資者用人民幣來投資內地市場，同時增加了境外人民幣資金向境內的投資渠道，便於人民幣在兩地流動，也便於人民幣逐漸走向國際化，以及逐漸推進將來人民幣國際化之後的人民幣結算。

第五，有利於監管合作與監管加強。內地和香港市場是不同的監管體制、不同的監管架構和監管政策，法律法規也不同。所以，香港和上海證監會各簽署了合作備忘錄。在合作備忘錄的指引下我們會加強監管合作，互相學習對方的監管經驗，來彌補各自的不足，來深化監管合作。

第六，有利於提升我國在全球的經濟地位和政治地位。滬港通對接了一個平台，這個平台不光連接了內地和香港，也連接了全球，使得我們和全球經濟與市場，包括資本市場、金融市場的聯動性更強、更緊密了，我們通過資本市場對全球的影響力也逐漸加強了。而政治影響力將來也會隨著經濟影響力逐步提高，所以它有利於提高我國在全球的經濟地位和政治地位。

曾剛：第一，滬港通開啟了資本市場或者金融市場對外開放的里程碑。

1、一個資本項目如果盲目、整體開放，那外資的進入完全是自由的、不可控的，這對一個國家的金融體系而言非常危險。而滬港通是完全可控的、透明的機制，而且是單向、封閉的閉環機制。賣出股票的時候得到的錢不可能外溢到其他的金融市場。

2、可控，開始就採用了「額度」，額度的好處是可控。

3、透明，大家每天可以在港交所網站上查到當日額度使用情況，包括應媒體要求，港交所網站上還公布了投資者買入、關注的股票前10名，這對投資者也是非常重要的信息，同時方便監管層和交易所對整個機制的控制。

4、探索了監管的合作，跨境監管合作一直是非常困難的。

第二，推進市場估值結構更加合理，投資者結構更加優化，投資理念更成熟。

由於我們市場以散戶為主，中小散戶帳戶佔90%以上，成交率佔80%以上，而香港市場恰恰是機構市場，機構交易量佔60%以上，尤其是歐美機構占多數，這兩個市場性質其實完全不同。原來我們的散戶叫炒小炒差，頻繁交易，投資理念相對沒有那麼理性。原來我們市場的投資結構，藍籌被低估,金融更被低估，而中小是相對高估。滬港通開通之後，藍籌和價值投資越來越受到關注，原來低估的這些大盤藍籌得到了修復。

第三，倒逼我們機制改革。原來我們相當於兩個封閉的市場，現在有了這個管道之後，兩邊的對接和融合會越來越容易。有幾個方面：

1、交易機制。香港的交易是允許 T+0的，我們現在是 T+1的，但它的結算是 T+2的，這種差異，兩個市場對接之後也要相互學習、相互融合。

2、公司治理。外資參與之後，長期來看，對上市公司治理會有很大的影響，應該說有助於上市公司治理的改善。

3、產品創新。原來我們的市場結構非常單一，就一個股票，衍生品就一個股指期貨，香港市場有期貨、期權、權證、結構化產品、牛熊證等一系列產品，衍生品對現貨的定價是非常關鍵的，我們必須完善定價機制，儘快推出衍生產品。

4、監管改革。對監管改革上有一定推動，體系開放之後，外資會對監管提出相應的要求，對推動市場的監管改革非常有意義。

第四，對我們整個證券市場相關機構，包括中介機構、基金公司、證券公司業務的國際化和運營水平有很大推動。

趙錫軍：第一，滬港通這項制度是發揮內地支持香港發展、內地和香港共同優勢的體現。滬港通通道的打開能夠進一步拓展投資的渠道，實現資源和投資機會的共享，因為它是雙向的。同時，也是內地支持香港發展的重要舉措，使得兩地市場不斷融合、發揮優勢。

第二，滬港通的開通對於發揮市場機制在資源配置中的決定作用有非常重要的意義。一是定價是不是合理，如果很好地定價，定價機制就能夠

很好地實現功能，那對整個市場資源配置來講，功能就能很好地發揮了。滬港通的開通實際把兩地投資者都能夠融合起來，一家公司兩種股價的定價機制，能夠通過投資者資金的融通和流動把它統一起來，這樣就提高了定價機制的運行效率。市場的分割會趨於減少，市場的效率會整體提升，這樣市場配置資源的作用能夠得到更確切的發揮。二是因為香港是資金的集散地、國際金融中心，通過滬港通，內地和香港之間打通了市場的渠道，同時通過香港國際中心可以把市場影響力進一步拓展到其他的投資者那裡，配置資源的能力能夠通過香港這個渠道拓展到倫敦、新加坡、紐約，引起連鎖反應，真正讓市場配置資源的作用能夠從空間上得到更廣泛的體現。

第三是滬港通開通也進一步貫徹落實了黨的十八屆三中全會關於金融市場、資本市場改革開放意見。滬港通首次實現了香港金融市場和內地上海金融市場的直接對接，這是落實這個改革措施非常重要的體現。這個對接後邊會給兩個市場帶來一系列方方面面的影響。

第四是基於前三點進一步推斷，滬港通開通有利於資本市場各方面制度進一步的完善，倒逼機制會在很多方面來促進內地資本市場制度的完善，譬如在投資者資金層面、信心層面、結構層面實現互聯互通，兩地圍繞資本市場金融基礎設施方面互聯互通，包括支付、結算、投資者理念方面要能夠有交融。投資者結構能夠互相彌補、互相提高，服務機構如會計師事務所、律師事務所等不僅要服務於境內的散戶投資者，將來還要服務境外的機構投資者，所以必須得提升自己的理念和能力。同時有利於監管方面加強合作，進一步縮小監管方面各種誤判、差異，提升監管的能力，讓監管能夠更好地服務於總體的市場，服務於整體中國，包括香港、上海等整個金融市場。也有利於產品創新，產品創新了就增加了市場的總體吸引力。

第五，有利於將來資本帳戶的進一步開放和人民幣進一步國際化，在資本帳戶開放方面，從貿易經常帳戶向資本帳戶開放，從比較簡單的資本帳戶到越來越複雜的資本賬戶，怎麼樣走得既快又穩妥，這需要思量考慮。當然，對人民幣國際化也有非常大的促進作用，人民幣國際化不僅要經常帳戶擴大使用，也要同步考慮資本帳戶擴大使用，滬港通就是一個嘗試。

袁源（清華大學博士後）：滬港通的影響，不僅是資金鏈、資本流動的作用，從更長期角度來說，如果能用好這個渠道，可以通過投資方的價值判斷、投資方的投資方向的變化來改變中國上市公司一些信息披露和資本運作的方式，進而促進中國上市公司全球競爭力的完善，迎接下一步海外跨國併購的浪潮。利用好滬港通這個平台，引入更多理性和價值發現的投資者，幫助上市公司完成產業併購，提升全球競爭力，那滬港通的作用會超出資金本身，會使中國企業競爭力有本質的提高。因為未來國家的競爭很大程度上就是跨國企業的競爭，企業競爭力完善就是國家競爭力的提升。

滬港通的未來發展：從滬港通到深港通

魏本華：建議進一步推動改革開放，當滬港通從示範角度運轉成功後，看能不能將香港和全球其他重要的國際金融中心或者資本市場，比如紐約甚至歐洲，聯繫起來。

還有研究已久的 A股國際板問題，都面臨進一步改革開放，可以利用滬港通開放非常有利的時期，從改革的宏偉藍圖，從「十三五」計劃提前思考這些大的政策問題。

王文：滬港通實際上折射的是35年來改革的一種特徵，那就是一方面是摸著石頭過河，另一方面又是所謂的開拓進取與紮實穩妥之間的整體結合。一方面我們要必須往前走，另一方面我們也要很穩妥。

趙錫軍：思考對滬港通發展短期和長期的一些預期，比如能不能拓展到別的領域裡去，額度能不能慢慢放開，投資者門檻是不是能夠進一步降低，除了股票以外能不能再增加其它的投資品種，是不是可以做深港通，三板是不是也可以做一些工作等。兩地的市場、監管、法律法規、制度都有差異，在共同投資、融合的過程中間，怎麼樣才能夠把握好這個節奏，儘可能地讓這個差異比較好地來融合，而不是讓這個差異給雙方的投資通道帶來負面的影響這是需要重點關注的問題。由於香港投資者理念可能和境內的散戶投資者不一樣，有可能會引起境內投資者的一些過激的反應，這都要提前估計到。對風險的要求、對信息披露的要求、對上市公司治理結構方面的要求可能也有不一樣的考慮，這就要求上市公司各方面都要做很多工作，儘可能地考慮到差異，不讓這個差異影響合作和市場的發展。

問答部分

問：滬港通開通以後，未來我們的發展趨勢會是什麼樣的？包括未來可能的深港通、滬美通，雙方基金互認和MSCI，將來滬港通可能的發展路徑是怎樣？展望一下滬港通對資本市場對外開放和加快人民幣國際化等都有哪些影響？

魏本華：滬港通有非常重要的作用，對未來推動我國資本市場雙向開放會有非常積極的推動作用。從業務上來講，我國在當前所謂新常態下，如何繼續保持經濟的良性發展，提高企業的競爭能力，如何利用好滬港通機制和平台，打造新型企業，無論是國有還是民營企業滬港通都會起到積極的作用。回到對人民幣國際化的推動作用問題上，會有非常深遠的影響。因為國內的A股市場非常樂觀，我們總體經濟基本面是好的。

按照經濟學的規律，反過來在股票市場上也應該有一個良性的反應，如何通過這個機制、平台吸收更多的海外資金投到A股市場上，這個平台會發揮很大的作用。對國外的投資者，現在這個機制明確說要使用人民幣，因此，對推動離岸中心、人民幣的業務發展，滬港通的這套機制肯定會發揮正面的作用。

王慶：通過過去十幾年的快速發展，中國資本市場在全球中的地位進一步擴大，從全球配置來講，投資者對中國資本市場的需要越來越大。從落實情況看，滬港通、深港通，中國A股市場一步步成為MSCI指數的一部分，其他方面也進一步得到開放。這個路徑可能越來越清晰。

第一財經記者問：第一，兩邊的交易時間、交易額度等存在差異，會不會出現「黑天鵝事件」或不利影響的時候會有賣不出去的情況出現，這些差異是否會對投資者造成不利的影響，這種差異會不會帶來套利的機會？對於我們監管是不是留下一些灰色領域？第二，很多財務諮詢公司、財務公關公司就在給上市公司做市值管理，但這種市值管理實際是在做股價的操縱，通過引導就能實現真正市值管理的歸位嗎？第三，請問各位專家註冊制是否時機成熟了，是否要等一個牛市才能夠推出註冊制？

袁淵：市值管理有兩個方面，就是有賣方和買方，一是市場投資者、公募基金或個人投資者；二是上市公司作為信息披露方和公司本身，這其實有兩個主體，中間會圍繞著很多中介去掙錢，但這很正常，因為這是市場的機制。現在更多的應該是從經濟角度誘導或水到渠成讓他們感覺做正確的事才可以掙大錢。

短期上，從上市公司和投資者兩個角度去考慮如何完善陽光的市值管理，相對能切入的還是投資者角度，讓一些通過炒作概念、放一些假消息的上市公司吃到苦頭，這樣一種倒退機制也許是一個良好市值管理形成的環境。

賣方和買方還是應該形成良好互動，買方做好事，賣方也做好事，大家互利是最好的。

王慶：「黑天鵝事件」本身就是小概率事件，在市場上肯定不能排除，「黑天鵝事件」出現之後股票賣不出去的情況有沒有？肯定有，但這更多的是和滬港通的機制、技術上的安排有關。我們從實際的市場參與者角度來講，基於我們現在對滬港通交易環境的理解，是沒有這方面顧慮的。所謂額度限制它也不是一個靜態的額度限制。

曾剛：額度是買入額度，賣出是沒有任何限制的，任何時候你想把你所謂的倉位了結了，我們不會做任何限制。另外企事業不存在所謂的監管套利，兩個市場其實還是完全分割的，只是說投資者打通了，同一個投資者既可以買我們市場的工行 A股，也可以買香港的 H股，但不能利用時間差做交易，技術上不存在。

王慶：從市場參與者來講，重陽投資對滬港通的參與並不是有顧慮，我估計註冊制本身條件會越來越成熟。但是有一點，就是要加快《證券法》的修訂，關於IPO的審批是《證券法》規定的，《證券法》修訂的速度決定了IPO推進的進程。

問：滬港通的開通對B股市場有什麼影響？

曾剛：B股是用外幣交易的，滬港通是用人民幣交易的，在人民幣國際化過程中，首推的還是人民幣結算，這兩個機制沒有特別直接的聯繫，我想直接聯繫它的交易貨幣是人民幣。

問：A股天然是散戶多，未來是不是我們去散戶的過程會越來越快，散戶在這個過程中會不會成為所謂的「炮灰」，怎麼來保護散戶的利益？

王慶：市場發展本身都有一個規律性，一開始市場中個人投資者比較多，慢慢過渡到以機構投資者為主導，所以，這肯定是階段性的。市場以機構為主導並不是說個人投資者沒法參與資本市場，只是通過機構投資者來參與，而所謂去散戶化的過程，可以把它認為是資本市場成熟的過程，這兩個點都不矛盾。

作為個人投資者來講，就需要通過機構的方式：公募、私募、養老金、社保等間接方式參與股票市場。而滬港通的意義在於，由於外面參與者是非常成熟的機構投資者，對整個A股市場的推動具有催化作用，儘管規模不是很大，但邊際上的作用是很明顯的，使得A股市場投資價值產生，這個催化作用使A股市場投資價值更進一步顯現之後，境內機構投資者就會進一步參與了。從這個意義上來講，以開放促改革，倒逼改革促使市場成熟，這就是現實意義。

趙錫軍：第一，從市場發展的角度來看，肯定是從散戶向組織化程度越來越高這個方向發展，這也體現了市場效率的提高和成本的降低。但這個過程是不是散戶一定當炮灰，就要看這個過程中散戶的投入產出、成本和回報之間的關係，現在來看投資者的選擇越來越多元化了。原來投資者可以有不同選擇，包括股市、債市、基金、理財等，理財就是一種相對來講有組織的狀態。對散戶來說，將來恐怕就是選擇哪個投資方式更適合自己，哪個對自己來講回報比較高、風險相對比較低，這也是市場機制的一個表現。

第二，微觀層面來講，「黑天鵝事件」出現的概率是比較低的，但是我們要防止宏觀上經濟和市場一致性、系統性波動的特性，也就是說當市場運行比較平穩的時候，微觀層面，由一家企業或一個投資者去操縱可能難度很大，很難影響到整個市場。我們要考慮在系統性、極端性的情況下，通道會帶來什麼樣的影響。

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2013年1月19日，中國人民大學重陽金融研究院（以下簡稱「人大重陽」）成立。人大重陽是上海重陽投資管理股份有限公司董事長裘國根先生向母校捐款2億元的主要資助項目，由中國人民大學校長、央行貨幣政策委員會委員、金融學家陳雨露教授擔任院長。

人大重陽是一所中國特色新型智庫，現已擁有超過30名全職員工，聘請了來自10多個國家的52名前政要、銀行家、知名學者為高級研究員，與近30個國家的智庫開展合作關係。人大重陽旨在把脈金融，鑽研學術，關注現實，建言國家，服務大眾。

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