2017：資金荒和資產荒共存，現金更寶貴！

編者按：各個市場的賺錢效應在強監管格局下嚴重收縮——資產荒；

央行大概率繼續縮表，加之金融自由化的終結導致貨幣乘數降低——資金荒。但是如此一來，中國資本市場的整體活躍度也隨之下降。「十八大」報告中說好的「多渠道增加居民財產性收入」，還能兌現嗎？資金荒，感覺比資產荒更讓投資者煎熬。也許到了2017年，投資者發愁的是：即使找到了合適的投資機會，但是卻找不到借錢的渠道……

資產荒並不可怕，可怕的是資產荒的同時還存在資金荒。這時，我們才會意識到，現金是多麼的寶貴。2017年，投資者要面對的，很可能就是這樣一個場景。

過去兩年，很多時候給人的印象就是買買買，大家手裡錢多，生怕買不到好的資產，跑不贏通脹，讓手裡的現金貶值了。一輪股票，一輪樓市，一輪商品期貨，還有黃金，石油等等。沒有人願意持幣，就算收益微薄，加上槓桿也得買，這就是大家看到的資產荒。

而現在貨幣政策的拐點已經出現，12月16日閉幕的中央經濟工作會議指出，貨幣政策要保持穩健中性。其實，央行的資產負債表早已在收縮，加上過去兩三年內實際實施並放任的金融自由化也走到了盡頭，商業銀行貨幣創造速度難以繼續提升，「資金荒」的味道撲面而來。

資金荒跡象之一：央行縮表

觀察央行前11個月的資產負債表，可以看出很多很有意思的東西。首先央行的資產負債表是收縮的，中國央行今年1月的總資產是339739億元，11月為337038元，收縮2700億元。

央行的貨幣發行是逐漸減少的，今年一月份是貨幣發行是79395億元，11月份是71303億元，減少了8092億元，但是商業銀行存款準備金卻是增加的，從1月份的211016億元，增加到11月的220619億元，增長了大概9000億元左右，所以看來今年前11各月基礎貨幣還是擴張的。原因是什麼呢，主要是因為央行貨幣發行通過再貸款的方式，增加了基礎貨幣，表現在央行資產負債表達資產端是其他金融機構債權增加了25000億元左右，增加這麼多基礎貨幣是為了對沖外匯產款的大幅減少，外匯占款從1月份242092億元下跌到222603億元，大概下降了不到2萬億元。

也就是說，央行今年前11各月基礎貨幣只增加了1000億元，而今年的GDP增幅還在6.6%的速度增加，所以基礎貨幣看，央行的基礎貨幣顯然沒有跟上GDP的增長速度。

央行為什麼縮表，其實是因為外匯儲備減少，外匯占款減少的被動反應。在人民幣對美元貶值壓力較大的情況下，央行依賴外匯占款或者說美元儲備繼續實施貨幣擴張的概率很小。僅有的新增信用用於償還過去數十年積累的大量債務的本金，存量無法盤活，對整個經濟而言，就會顯現出資金饑渴的局面。

資金荒跡象之二：金融自由化的終結

隨著對互聯網金融P2P等新興金融工具進行管制、股市債市輪番去槓桿等等，全面監管、監管趨嚴的大背景宣告金融自由化的終結。

我們注意到，儘管央行的基礎貨幣增速在下滑，但M2貨幣增速還是很高，從今年1月的1416319.55億元增加到今年11月的1530432.06億元，增加了113113億元，今年基本都在12%以上，這個增速遠遠高於GDP的增速。

這主要是因為，金融過度自由化的背景下，貨幣創造速度很快，緣於商業銀行貸款擴張非常厲害（包括影子銀行），當然還包括企業或者金融機構的債券發行交易等等，所以表現為貨幣乘數上升很快，11月份達到5.24的高位(這個倍數2014年時只有4左右)。央行外匯儲備的下降造成今年基礎貨幣下降了一個多百分點，這個天然就是緊縮貨幣的，今年貨幣的增長全部來源於貨幣乘數的上升，也就是加槓桿。

由於金融無序創新，金融過度自由化，還有落後的金融監管體系，使得中國即使在基礎貨幣增速下滑的背景下，依然流動性泛濫，為金融交易性資產創造的無序繁榮提供了有利條件。

例如，此前中國金融業上演了一出瘋狂的出表遊戲。

當代中國有四種利率，第一種是央行的官方利率，利率管制，第二種是官方理財產品的利率，利率半市場化，第三種是民間借貸利率，利率民間化，第四種是深圳前海利率，利率國際化。利率雙軌制，甚至多軌制，這種分裂的市場造成了各種人為利差，人們為此暴利而來，瘋狂的出表遊戲正在此溫床上演。

信託業和證券業正配合銀行業將龐大的信貸資產轉移出到資產負債表外，這些信貸資產在銀行資產負債表上消失了，不再構成權重較高的風險資產，不再影響資本充足率，使銀行的存貸比等指標奇蹟般地合乎了監管規範，這將有助於銀行騰出手腳繼續放貸，而這些風險資產已經逃離了監管者的視野。

資產證券化的遊戲正在失控，信託業和證券業作為130萬億元銀行資產出表遊戲的通道，在此收取千分之一甚至更低廉的通道費，但是他們的目標是幫助銀行業將這130萬億的資產轉移出監管者的視野。

為控制銀行理財等業務槓桿投資所帶來的市場風險，監管層主動壓降了市場槓桿水平，預計理財業務增速將放緩，有助於風險釋放。央行於12月19日發布的答記者問證實，收縮表外理財業務是大勢所趨。央行表示，將於2017年一季度評估時開始正式將表外理財納入廣義信貸範圍，以合理引導金融機構加強對錶外業務風險的管理。今年底若金融機構表外理財業務沖時點，會直接對明年前三季度MPA評估結果造成負面影響。

如果說從前經歷過貨幣超發、投資標的資產缺乏的「資產荒」時代，那麼未來在非典型緊縮周期中將會迎接的可能是一個綜合資金成本抬升、銀行負債端增速下降、負債管理難度不斷提高的「資金荒」時代。

資產荒和資金荒共存

博覽首席經濟學家李宏圖先生認為，目前監管層將通過「資金荒」來減輕「資產荒」。當大家都借不到足夠的錢來加槓桿的時候，槓桿自然就被去掉了，資金荒也自然大幅減輕了。長痛不如短痛，為了穩定整個中國的金融經濟大局，就必須要剜瘡割肉從源頭上改變銀行表外資金泛濫的局面。

回首過去幾年會發現，不管怎樣，人民群眾賺錢的願望不會減少，不能在實業中掙錢，就要去其他市場中發財。

只是決策層已經下定決心要全面清理2012年以來的過度金融自由化的過程，限制「炒來炒去」的繁榮。於是我們看到，2016年，龐大的流動性在各個窪地來回「流竄」，推動各類資產價格輪番漲跌。結果到了年底，樣樣都是風險，樣樣都有管制。股市險資被限制、遊資被調查；樓市限購；債市去槓桿；期貨市場被「降溫」。

各種行政干預紛繁而至，哪裡有泡沫滅哪裡。但是行政的干預是能摁住一個具體的領域不能搞定全局的，按住個葫蘆又起來個瓢。不讓換美元就買房子，不讓買房子就去買大宗商品，當大宗商品暴漲引發通脹擔憂時，央行就不能再忍了，從被動縮表到主動縮表……

各個市場的賺錢效應在強監管格局下嚴重收縮——資產荒；

央行大概率繼續縮表，加之金融自由化的終結導致貨幣乘數降低——資金荒。

但是如此一來，中國資本市場的整體活躍度也隨之下降。「十八大」報告中說好的「多渠道增加居民財產性收入」，還能兌現嗎？資金荒，感覺比資產荒更讓投資者煎熬。也許到了2017年，投資者發愁的是：即使找到了合適的投資機會，但是卻找不到借錢的渠道……

2017年，股市、房市、外匯、商品，資金想去哪兒，能去哪兒？這個答案只能來自於政策的風向。

政策風向也很明顯，中央經濟工作會議說了，大力振興實體經濟。讓資金脫虛入實，是近年來監管層一直都在做的事情，但從效果來看，不太好。在美國辦廠的「玻璃大王」曹德旺最近火了，他再一次把中國實體經濟面臨的高稅負問題放到了公眾視線之中。「利潤的90%都用來交稅了」，這樣的實體經濟回報率，如何能夠吸引資金「脫虛入實」。逐利可是資金的天性！

如果這種狀況在2017年沒有改觀，那麼明年中國資本市場上資產輪動仍不可避免，資金逐利的天性使得它們硬著頭皮也要和監管意志進行慘烈的博弈。而投資者所能爭取的機會，則是在「相對窪地」出現的時候，提前潛伏進去。而A股則很可能類似於2016年，整體還是在一個空間有限的震蕩區間內上躥下跳，機會也來自於一波大類資產輪動後，資金抽離股市之後下跌形成的「窪地」。所以，在明年大多數等待「窪地」出現的時間裡，現金和耐心比什麼都可貴。