券商策略周報：估值底已現 總體性價比提升

【券商策略周報：估值底已現 總體性價比提升】目前市場估值回到了上證綜指2638點時的水平，主要由三方面因素引發市場預期出現波動：經濟增長前景、金融監管政策的落地情況以及其他不確定因素。現在前兩個因素已經明朗——宏觀政策導向仍是維持經濟平穩增長，資管新規正式稿較預期更加緩和，有助於資金流入A股市場，而其他不確定因素雖然階段性仍有擾動，但不必過度擔憂。(上海證券報)

最新價：3136.64漲跌額：45.61漲跌幅：1.48%成交量：13894萬手成交額：1782.43億元換手率：0.43上證指數行情領漲個股大盤資金流向7*24小時快訊進入上證指數吧%2、造紙印刷漲幅：3.52%上漲：31家下跌：0家領漲股：宜賓紙業漲幅：10.03%上周滬深A股市場由於「五一」小長假原因只有三個交易日，各主要指數震蕩走高，成交小幅萎縮。截至上周五收盤，上證綜指收報3091.03點，一周累計上漲0.29%；深證成指收報10426.19點，一周累計上漲0.99%；創業板指收報1814.85點，一周累計上漲0.51%。行業板塊表現方面，餐飲旅遊、醫藥、石油石化、商貿零售、交通運輸等行業漲幅居前，國防軍工、綜合、計算機、煤炭、房地產等板塊跌幅較大。中泰證券：隨著資管新規落地等政策因素的逐步明朗，當前市場在宏觀層面、流動性層面的預期都趨向樂觀。看好5月份藍籌板塊的預期修復行情，重點關注金融、地產以及消費和周期龍頭。華泰證券：當前市場整體估值水平較低，同時近期增量資金流入趨勢確定性較強，短期市場仍將維持強勢震蕩格局。建議配置醫療服務、航空等消費板塊，關注北斗通信、晶元國產化、創新葯等主題。平安證券：在諸多不確定因素影響下，A股市場表現仍然較為平穩，同時持續震蕩整固也使得市場估值趨向合理。配置方面，結構性看多成長板塊。藍籌板塊在經歷了前期調整後有望展開修復行情。銀河證券：隨著A股市場被納入MSCI指數日期的臨近，疊加中國經濟基本面繼續向好，後市滬深市場仍將以結構性行情為主，對中長期市場可以保持謹慎樂觀。國信證券：在經歷了前期幅度相對較大的震蕩之後，建議保持樂觀，積極做多，理由主要有兩個：一是上市公司年報和一季報整體業績表現較為不錯，二是宏觀經濟有望進入「寬貨幣+緊信用」周期。中信建投：隨著相對樂觀的邊際變化逐步呈現，市場預期正在不斷修正，市場走強的主要動力將來源於創新板塊的政策催化以及業績改善趨勢。海通證券估值步入底部區域 堅守陣地靜待雲開估值步入底部區域，預期逐步趨向明朗市場估值已經步入底部區域。自1月29日上證綜指見高3587點以來，A股市場已經持續震蕩了3個多月，上證綜指最大調整幅度達到了15%。觀察2016年1月底上證綜指探底2638點以來的幾次幅度較大的震蕩行情，如2016年4月到6月、2016年12月到2017年1月、2017年4月到5月、2017年11月到12月，上證綜指最大跌幅分別為10.2%、7.8%、8.5%、5.7%，分別持續了31、34、24、33個交易日。本輪市場震蕩幅度和持續時間已經超過了前幾次，可以定性為是針對2638點以來上漲行情的調整。當前全部A股公司PE為17.4倍，與2016年1月底上證綜指2638點時的17.7倍基本相同，表明市場估值已經步入底部區域。引發市場預期出現波動的因素逐步趨向明朗。目前市場估值回到了上證綜指2638點時的水平，主要由三方面因素引發市場預期出現波動：經濟增長前景、金融監管政策的落地情況以及其他不確定因素。現在前兩個因素已經明朗——宏觀政策導向仍是維持經濟平穩增長，資管新規正式稿較預期更加緩和，有助於資金流入A股市場，而其他不確定因素雖然階段性仍有擾動，但不必過度擔憂。白馬股基本面不差，成長股估值並不高白馬股基本面不差，短期調整源於基金調倉。選取貴州茅台、伊利股份、格力電器、海康威視、恆瑞醫藥、中國平安、招商銀行、保利地產8隻代表性白馬股，它們的2018年一季報凈利潤水平相比2017年一季報及2017年前三季度大部分表現平穩。尤其是從ROE數據來看，這8隻白馬股2018年一季報較2017年同比保持平穩或小幅提高，且基本都維持在16%到35%的較高水平。可見白馬股的基本面仍然較好，股價震蕩走低主要源於公募基金調倉。統計8隻白馬股在公募基金重倉股中的市值佔比，2010年均值在11%左右，2016年一季度最低降至4%，之後一路上升到2017年年末的16.3%，2018年一季度小幅降至15.2%，但仍高於歷史均值。從上市公司股東結構變化來看，公募基金對8隻白馬股的持股比例也都出現了下降態勢。成長股目前的估值並不高。自2月9日以來創業板指持續上漲，部分投資者覺得目前創業板市場估值已經不低了。對此，我們從三個維度進行分析：第一，對比歷史。目前中小創估值處於歷史偏低分位，創業板綜、創業板指PE為55.2、43.4倍，分別處於2010年以來估值從低到高的45.1%、35.0%分位；中小板綜、中小板指PE為34.5、30.0倍，分別處於2005年6月以來估值從低到高的23.5%、32.8%分位。第二，對比價值股和海外科技股。創業板指PE較上證50目前高32.8，低於2010年6月以來的均值43.2，處於歷史從低到高34.5%分位；中小板指PE較上證50目前高19.3，基本接近2007年以來的均值19.8，處於歷史從低到高43.0%分位；創業板指PE較納斯達克100目前高13，低於2011年4月以來的均值31，處於歷史從低到高10%分位；創業板指PE較恒生資訊科技股目前高6，低於2010年6月以來的均值20，處於歷史從低到高19%分位。第三，測算創業板制度性溢價。把創業板PE分解為MSCIChina(除A股)PE+A/H(除金融)估值溢價+納斯達克相比標普500估值溢價+創業板制度性溢價，結果顯示，2011年4月至今創業板制度性溢價與創業板指PE走勢的相關性達到92%。創業板制度性溢價從2015年6月初的91倍開始持續降至2018年2月初的18倍，之後上升到目前的27倍，低於2011年4月以來的均值32倍，處於歷史從低到高44%分位。綜合來看，目前成長股的估值水平並不高，根據歷史數據進行測算，目前估值水平下，創業板綜、中小板綜未來一年取得正收益概率為66.7%、78.4%。回調空間充分，堅守陣地守候雲開估值底已出現，守候雲開。目前市場估值已經步入底部區域，同時引發市場預期出現波動的因素正在逐步趨向明朗，投資者應堅守陣地，守候雲開。從波浪理論來看，2638點以來上證綜指最高上漲了949點，目前最大回撤幅度為546點，達到最大漲幅的0.57(略超0.5)位置，顯示市場回調空間比較充分；從換手率來看，在之前幾次市場調整階段，全部A股換手率都下降到了0.7%左右。最近市場換手率也已降至0.7%，顯然市場情緒指標已經處於較低水平；從震蕩時間來看，1月底以來市場已經連續震蕩了3個多月。2000年以來上證綜指和萬得全A連續3個月進行震蕩調整的情況出現過13次，其中8次上證綜指和萬得全A在震蕩調整後的一個月內收漲，即市場在連續震蕩調整3個月後的上漲概率是62%。此外，回顧滬股通、深股通開通以來的3年多時間，外資往往在市場階段性底部區域呈加速流入態勢。近期滬股通、深股通資金加速流入A股市場，5月前3個交易日凈流入36億元，4月凈流入387億元，遠高於3月的97億元，也明顯大於2017年月均166億元的流入額。申萬宏源總體性價比明顯提升 「紅五月」可期近期A股市場持續震蕩休整，總體性價比已經明顯提升，成長相對價值風格的性價比不足問題也正在修復。全A的MA60強勢股佔比前一周觸及29%的低位，上周反彈至35%，預示市場可能進入築底期。另外，有關市場性價比的結構性問題正在改善。短期價值和周期股輪動反彈，同時成長股內部也出現了傳媒、休閑服務和電子等前期持續休整品種走強，而前期漲幅較大的計算機和國防軍工板塊有所反覆現象。在我們看來，這樣的震蕩調整都是市場正在快速改善性價比結構性問題的信號，投資者可以積極尋找其中的機會。中長期來看，經濟數據和上市公司業績仍有波動預期。4月PMI指數略強於市場預期，但新訂單和出口新訂單數據出現回落，強化了中長期經濟波動預期；上市公司盈利方面，2018年PPI可能在三季度開始影響銷售凈利率以及資產周轉率，從而上市公司業績的增長趨勢或出現波動。雖然經濟數據和上市公司業績中長期有波動預期，但無近憂：(1)4月中觀數據總體繼續向好，5月中旬將披露的4月經濟數據大概率較3月出現改善，短期處於沒有明顯的負面信號的時間窗口。(2)2018年二季度是PPI同比反彈的時間窗口，半年報A股公司總體盈利能力仍然大概率維持高位，中短期業績證偽壓力不大。在宏觀層面中短期還沒有出現不利信號背景下，事件性因素可能階段性成為影響A股市場的主要焦點，關注兩個方面的邊際變化：(1)A股即將正式納入MSCI指數，近期外資活躍度提升，核心資產(消費品+金融地產)依然是重點買入方向。(2)海外不確定因素猶存，短期可能會有正面引導，市場預期有望修復。綜合來看，我們認為市場已經進入築底期，「紅五月」可期。「紅五月」可能出現賺錢效應擴散行情，反彈將在板塊輪動中展開，投資者應堅守基本面趨勢向上的長期方向。結合一季報驗證和中長期景氣趨勢的判斷，建議重點關注醫藥生物(一季報驗證最充分的成長景氣方向)、計算機(龍頭公司預收賬款改善)、國防軍工(後續景氣改善趨勢仍可期待)等成長方向的投資機會，以及食品領域中的非白酒、紡織服裝和商貿零售等大眾消費等方向。全年來看，成長風格中長期相對收益佔優。安信證券已經具備中期配置價值不少機構表示，海外相關事件的未來走向是影響A股市場展開趨勢性行情的重要因素。我們認為，對於股票投資來說，沒有絕對的確定性，當前A股市場的估值水平已經體現了較低的市場預期。從一系列中觀高頻數據來看，經濟表現依然呈平穩增長態勢，同時相關政策也出現了一些積極變化。4月下旬決策層指出，要注重引導預期，把加快調整結構與持續擴大內需結合起來，保持宏觀經濟平穩運行；上周財政部發布《關於加強地方預算執行管理加快支出進度的通知》，預計財政政策的積極力度有望邊際增強，重點將圍繞新型基建展開。此外，目前A股公司2018年一季報披露已經結束，創業板公司一季度歸母凈利潤增速為28.75%，出現明顯改善，而這主要來自於內生因素的影響。需要注意的是，7月中上旬創業板公司的半年報預告情況將對機構配置產生更大的影響。如果創業板公司半年報預告依然呈現較高增速，預計機構將顯著增配相關板塊。總體來看，雖然不確定因素促進部分投資者產生了一定的避險情緒，但目前市場已經具備中期配置價值，建議積極尋找布局機會。新舊經濟增長動能切換大勢所趨，政策加大對新技術、新產業、新業態、新模式支持力度的信號明確，維持新經濟將是中期投資主線的判斷。戰略性看多創業板指走勢，行業建議重點關注軍工、醫藥(創新葯、醫療服務)、TMT、新能源(車)等。湘財證券市場有望逐步企穩上周滬深A股市場繼續呈震蕩走勢，主要有兩個原因：1)部分A股公司2017年年報、2018年一季報業績不達預期，出現閃崩或大幅震蕩，從而影響市場風險偏好的提升預期。2)部分不確定因素對市場仍有擾動，有待進一步明朗以及消化。進入5月份，利好因素有所增加，市場有望逐步企穩，調整空間有限。短期來看，本周將公布部分宏觀數據，或將成為影響市場走勢的重要因素。從資金面來看，考慮到月初資金面壓力較小，上周公開市場累計凈回籠資金1100億元，資金面整體保持穩健中性態勢。從政策面來看，管理層發布《存托憑證發行與交易管理辦法(徵求意見稿)》，將有力促進質地良好的公司上市，有利於市場長期健康發展。從情緒面來看，截至5月3日，融資融券餘額為9825.15億元，較4月27日減少14.05億元，顯示市場情緒繼續有所回落，投資者操作較為謹慎。從技術面來看，上證綜指在3050點附近顯示出較強支撐，且各大指數重心均處於逐步上移過程中，預計在底部整固後市場將呈現窄幅震蕩反彈態勢。配置方面，我們認為市場目光將重新回歸業績，權重績優白馬股以及中小創中符合新經濟新模式的新藍籌股將更加體現出投資價值。建議尋找估值、業績匹配度較高，且符合長期政策導向的板塊個股。東北證券情緒降溫買點漸近上周兩市日均成交額繼續環比小幅下行，下滑至3850億元左右，市場情緒延續之前的收縮趨勢。而且上周五單日成交額更是下降至3600億元附近，創下今年3月以來的最低值，周五單日博弈存量指標已經比較接近兩市3200億元到3500億元成交額所對應的市場情緒過於低迷所帶來的買點。上周兩市融資買入額同樣降至330億元附近，也逐漸逼近單日300億元左右所對應的兩融低點。市場整體存量資金並未有大幅流出跡象，如信用賬戶中的現金擔保物價值一直維持在1300億元到1400億的窄幅區間內波動。在存量市場中，市場交易情緒過低反而是逆市買入的好時機。上周行業板塊交投在資金結構上的不平衡情況有所緩解。四大類板塊中，成長行業成交佔比降低，消費板塊成交佔比創出新高，但其中除醫藥行業外，食品飲料與家用電器板塊的成交額放大更多是受到了不確定因素的影響，而金融與周期兩個板塊的成交佔比維持低位水平。此外，市場成交額變異係數目前仍然位於偏高位置，有進一步向均值回歸需要，這往往對應著兩個月以上的風格切換行情。上周以原油、煤炭為代表的大宗商品價格表現較為強勁，一方面顯示微觀層面經濟活力繼續向好，另一方面也將為周期行業帶來更多的催化因素，建議關注潛力更大的金融與周期板塊。國泰君安步入不確定因素消化期不確定因素消化期。當前市場步入各類不確定因素消化期，短期市場情緒修復將是指數震蕩走高的核心驅動力。資管新規落地，相較徵求意見稿，正式稿延長了過渡期、新增了新規適用的機構、引入了攤余成本法、對資產進行了嚴格地標準化定義、放寬了合格投資者範圍等，充分表明了管理層嚴控風險的思維、服務實體經濟的目標、平穩過渡的制度安排。我們認為，資管新規落地更加明確了政策方向，過渡期大幅延長有助於之前相關預期的階段性消化。市場風險偏好出現結構性分化。不同於2017年的買入並持有策略，2018年的市場更傾向於「變則通，通則達」。目前市場持續處於外圍不確定因素擾動中，但尚未造成顯著的基本面影響。在這種狀態下，市場風險偏好在不同主體之間將出現顯著分化——風險偏好較高投資者的交易行為更為激進，風險偏好較低的投資者則持續關注不確定因素的擾動，交易行為也就更為注重防禦，這一點在春節以來的行情中已有所表現。2018年3月以來，市場整體呈現「高估值高漲幅、低估值高跌幅」特徵，目前估值居前三的國防軍工、通信和計算機板塊分別上漲了10.21%、5.36%和5.92%，而估值後三位的銀行、鋼鐵、地產板塊則分別下跌了13.24%、14.85%和8.98%。伴隨著市場風險偏好結構性分化態勢的加劇，投資者的交易策略也應順勢而為。二季度不確定因素仍然不容忽視。1)利率快速下行趨勢難以持續。我們認為，利率不具備持續快速下行基礎，反而中美利差等映射的國際資本回報率匹配壓力將引導利率向上修復，從而對市場估值提升預期仍有影響。2)金融領域去槓桿的展開和推進。一方面，資管新規落地，配套細則有望陸續出台，可能涉及理財新規、標準化債權類資產具體認定、商業銀行信貸資產投資限制、資管產品設計的具體制度等，金融領域去槓桿仍在持續推進中。另一方面，結構性去槓桿繼續發力，經濟增長預期或出現波動。3)海外不確定預期仍有反覆，將持續影響市場風險偏好。關注二線消費和製造業中的TMT領域。短期來看，周期品中期行情的持續性邏輯存疑，前期一線消費藍籌面臨「估值—業績」難以超預期壓力。相對而言，從業績穩定性出發，結合市場風險偏好的結構分化趨勢，我們更加看好經濟平穩增長背景下消費領域的邊際增長貢獻，看好三四線城市消費升級下的大眾消費品，以及新興經濟動能接力老經濟動能背景下預期逐步修復、業績有支撐的製造業中的TMT板塊。主題投資方面，重點推薦核電、數字信息化、晶元國產化等概念板塊。國元證券安全邊際得到提高上周末管理層就《存托憑證發行與交易管理辦法》公開徵求意見。此次徵求意見稿值得關注的有：一、中證登及其子公司、商業銀行與券商都能擔任存托機構，但由於發行存托憑證需要有保薦人參與，因此龍頭券商在爭奪存托業務上具備一定的優勢。二、此次發行存托憑證的基礎證券不僅限於增量股票，也可以來源於存量股票。三、基金合同明確規定可以投資境內上市交易股票的可以投資存托憑證，意味著公募基金可投資證券又增加了一個品種。今年我國財政方面已經安排近百億資金，重點聚焦集成電路、新材料、工業互聯網等領域。目前中央級政府專項基金已有17隻，總量超過了8000億元。其中，國家集成電路產業投資基金第二期方案已上報國務院並獲批，二期募資規模將超過1500億元，凸顯管理層對發展新經濟、補短板領域的重視。綜合來看，雖然短期不確定因素對市場仍有擾動，但在政策支持下市場情緒正在逐步得到修正，市場內在運行邏輯日漸清晰，市場安全邊際得到提高。市場風格方面，從上市公司2017年年報以及2018年一季報來看，部分成長股業績拐點已經出現，疊加政策扶持，成長股估值修復行情有望進一步展開。行業選擇上建議持續關注受益於政策，且防禦性強的生物醫藥板塊，以及基本面有所改善的機械設備、電氣設備，景氣度高的晶元、半導體、人工智慧等領域。
推薦閱讀：