投資者的未來02：長期持股的秘密

07-23

親愛的A股訓練營小夥伴們，今天我們將繼續共讀《投資者的未來》，作者是傑里米 J·西格爾。這本書主要回答長期投資者應該持有哪些股票的問題，西格爾教授用非常詳盡的數字以及例證，再一次證明了超長期投資的魅力。

二：揭開增長率陷阱的面紗

西格爾通過一些研究對比數據表明：業績最好的投資往往出現在正在萎縮的產業和發展緩慢的國家。而新興市場或者是熱門科技股並不能給投資者帶來厚報。為什麼會這樣？為什麼合理利用新技術所帶來的巨大的經濟利益會導致巨額的投資損失？一個簡單的原因是：處於對創新的熱情，投資者為參與其中支付了過高的價格。增長被如此狂熱的追求，它誘使投資者購買定價過高的股票，而這些股票背後的產業瞬息萬變且面臨過度競爭，這些產業中少有的大贏家無法補償數量眾多的失敗者。創新的企業家賺到了巨額利潤，但是這些收益並沒有流向個人投資者。

讓我們來做一個對比，回到1950年，在老牌公司新澤西標準石油（現在的埃克森美孚）和新興的代表科技的IBM之間做一個選擇，兩家公司的股利再投資進行一個收益對比。從1950年購買這兩隻股票並持有到2003年12月31號。

在每股增長指標上，IBM大大超過新澤西標準石油。在過去50多年裡IBM多出後者3%。在這期間，核能並沒有像其支持者預料的那樣佔據統治地位，世界還是主要依靠石化燃料。但是石油產業的市場份額在這段時間大幅縮水。1950年，石油產業股票佔全美股票總市值的20%，到了2000年已經下降到不足5%。假如有一個未仆先知的精靈在1950年告訴你這些數據，你會把錢投向IBM還是新澤西標準石油？當你在53年後開啟投資時，你會發現你投資於新澤西標準石油的最初那1000美元已經累計到126萬美元。而投向IBM的1000美元現在只價值96.1萬美元，比前者少了24%。你會作何感想？為什麼會這樣？我們再看下面的數據。

通過市盈率我們看到IBM的定價遠遠高於新澤西標準石油，就估值是其一倍以上。而新澤西標準石油的分紅率比IBM高出3個百分點。如果你投資的是IBM，那麼你已經成為了增長率陷阱的犧牲品。在53年的時間裡新澤西標準石油的投資者每年可以取得14.42%的收益率，而IBM是13.83%收益率，別小看這不到一個百分點的收益，在時間的長河裡也會產生巨大的差距。那能打敗IBM的最主要的一個原因就是定價，你為收益所支付的價格和你收到的股利分紅。因為定價如此重要的原因之一就是它影響到股利的再投資。股利是決定投資者收益的關鍵因素。新澤西標準石油的股利很高，如果將股利再投資可以以更快的速度累積股票----幾乎可以累積到原有股票數量的15倍，而IBM只能累積到原有股票數量的3倍，差距就在於此。

儘管新澤西標準石油的股票價格上升的速度很慢，每年落後與IBM 3個百分點，但是更高的股利分紅率使它成為收益更好的選擇。那我們可以得出一個結論：一隻股票的長期收益並不依賴於該公司的實際的利潤增長率，而是取決於該增長率與投資者預期的比較。因為IBM的增長率很好，大家對該公司的前景十分看好，導致其股價保持在很高的水平。新澤西標準石油的投資者對公司的業績增長預期要低很多，這也使得股票價格能夠保持在較低的位置，這樣投資者可以通過股利的再投資積累更多的股票。事實證明，正是這些多出來的股票成就了新澤西標準石油投資者的勝利。

在「舊經濟」中，新澤西標準石油並不是唯一提供給投資者較高長期收益的公司。還有卡夫食品、雷諾煙草公司、可口可樂等。現在這幾家公司的產品幾乎和50多年前的一模一樣。從1950年給投資者的收益率維持在15%左右，遠遠戰勝了標準普爾500指數。

在這裡給大家分享一個數據，是我朋友江超研究的一組數據，這個數據的年限稍微較短，但也有一定的代表性。統計了2007年到2012年5年間，每年業績增長50%以上，40%以上，30%以上，20%以上，10%以上的公司，把它們分為5組，第一組連續業績增速在50%的只有5家，連續業績增速在40%的有20家左右，連續業績增速在30%的有50家左右，業績增速在20%的有100多家，業績增速在10%的有300多家。

然後把這5組做了一個指數圖。每一組的指數圖，就是以2007年最高點6000多點為基數，把最高點6124點設置為1000點起點，10%組的，截止到2012年統計日是600多點，那就相當於上證指數的3600點，不過在2012年，上證指數是2100點附近，還是可以戰勝大盤的。

換句話說，你買入每年增長10%的股票，長期持有，已經強於上證指數了，如果買入的複合30-40%增長的公司，那就相當於1萬5千點，大大跑贏了上證指數，2012年上證指數在2100點左右，意思就是哪怕你在牛市之巔買入，即使跌到2000點，你卻等於從6000點，漲到1萬5千點。

但有意思的是，50%組不是表現最好的那一組，表現最好的反而是30-40%，原因是跟成長衰退有關，前期增長的太猛，後勁不足，還有就是定價太高，造成了戴維斯雙殺。所以被30-40%的組合超越，換句話說前面增長的基數太大，後面增長驟停的風險更大。

就分析結果來看能穩定在30%以上增長5年以上就是很好的公司，第一個本身定價不高，類似於老闆電器，PEG幾乎圍繞著1甚至以下運行。增長50%以上固然好，但絕不可持續。只能在初期就發現並買入，才能獲得超額的遠遠大於市場的回報，同時能找到這樣的公司也是很大的挑戰，對於能力圈還有對未來商業的理解能力有非常高的要求。這個研究結果也解釋了為什麼看似成長性更好的公司，在一個特定的時間段里並沒有取得更好的收益。一定要謹防戴維斯雙殺，比如16年的網速科技，阿里巴巴和騰訊介入CDN競爭導致業績很快下降，被迫打價格戰。由於對其成長性期待很高，一旦業績不達預期，市場情緒會把股價殺的很低。

業績的拐點是很難把握的，一定要判斷行業的屬性。一種可能是存在技術被顛覆的情況，還有一種是完全突破原有業務的限制，進入更廣闊的新領域並且獲得成功（變為新的未來優勢型企業）。需要我們時刻跟蹤公司未來的天花板和護城河情況，需要提前預判。

建議如果不在自己能力圈內的公司：第一，不要挑戰太高的跨欄；第二，寧願錯過不要做錯。

拆書作者：郭慶波，是A股訓練營17營的群友。以價值投資的思維選擇成長股，擅長跟蹤企業，中長線持有。2017年獲得了45%+的投資收益。