對央行今年首次加息的評論:「控通脹」成為政策優先

　　事件:央行宣布上調人民幣存貸款基準利率

　　中國人民銀行決定,自2010年10月20日起上調金融機構人民幣存貸款基準利率。金融機構一年期存款基準利率上調0.25個百分點,由現行的2.25%提高到2.50%;一年期貸款基準利率上調0.25個百分點,由現行的5.31%提高到5.56%;其他各檔次存貸款基準利率據此相應調整。

　　主要觀點:

　　1、「控通脹」成為貨幣政策優先目標。更深層次或說明政策目標的優先次序已擺脫猶疑不定,短期內控通脹優先。2、加息時點意味著體現了宏觀調控者對未來通貨膨脹持續性的預測,而貨幣博弈期間,加息是需要魄力的。3、加息的期限結構還意味著對銀行體系流動性的支持。它有利於遏制存款活期化趨勢、鼓勵中長期貸款,從而穩定銀行資金來源,另一方面也隱含對未來較高的通脹預期。4、後續加息仍有可能。考慮到四季度CPI將有所下行,經濟同比增速仍在回落,年內再現加息的概率不大;而在明年上半年,在中性假設情形下,我們預計CPI將較快上行,央行將擇機加息2次左右,由此,從2011年全年看,負利率狀況將基本消除。

　　評論:

　　一、「控通脹」成為貨幣政策優先目標

　　央行此次加息的時間點剛好在十七屆五中全會公報發布之後,在國家統計局21日發布三季度宏觀數據之前。我們分析,加息的主要目的在於「控通脹」,這意味著寬鬆貨幣政策的終結——存款準備金率已經達到歷史高位,基準利率上調開始。背景在於:一方面9月份CPI或創年內新高,負利率已持續八月,居民儲蓄存款活期化程度提高,另一方面資產價格有泡沫化趨勢,不僅近幾月房地產市場升溫,資源品和農產品價格在投機因素驅動下亦上升明顯。此外,21日公布的GDP增長必將偏高。

　　進一步看,此前政策目標似乎在保增長、控通脹和調結構三者之間轉圜,當局在政策目標優先次序上搖擺不定,此次加息或意味這方面的猶疑告一段落,短期內控通脹優先,而在從十七屆五中全會至明年「兩會」期間,中期政策定調方面調結構更優先。

　　二、加息時點意味著四項政策考量

　　一是在十七屆五中全會後,加息是短期宏觀收入結構調整的一項工具。提高無風險金融工具收益率(特別是中長期定期存款),降低在未來6個月可能繼續攀升的資產價格泡沫。

　　二是可能出現持續的工資上漲和能源資源價格改革(產業結構調整)形成的新型成本推動型通貨膨脹,加息為上述改革預留了宏觀政策工具空間。

　　三是在三季度宏觀數據公布前,加息是體現了宏觀調控者對未來通貨膨脹持續性的預測,即大概率事件是在2011年6月前通貨膨脹可望保持相對高位,即3-4.5%之間。

　　四是在貨幣博弈期間,加息是需要魄力的。這體現了當局對美元走勢、人民幣升值的信心,加息是本外幣政策綜合考慮的結果。利率平價顯然是需要考慮的,但升值不見得是壞事;美國中期選舉告一段落後人民幣匯率升值壓力會有所緩解;此外,我們可以增持美元債券,以繼續支撐美元匯率。

　　三、加息的期限結構還意味著對銀行體系流動性的支持

　　表現在:儘管一年期存貸款利率提高幅度相同,但較長期限的存款利率提高幅度高於貸款利率。其中,二年期存款利率上調46bp,至3.25%;三年期存款利率上調52bp,至3.85%;五年期存款利率提高60bp,至4.2%。而一年期以上貸款利率均僅提高20bp。

　　上述情況一方面說明央行意在遏制存款活期化趨勢、鼓勵中長期存款,從而穩定銀行資金來源,而中長期存款來源的穩定性可以降低銀行流動性風險,降低再融資壓力。另根據華泰聯合銀行組測算,此次加息對銀行息差的影響偏正面。

　　四、後續加息仍有可能

　　展望四季度至明年上半年,考慮到四季度CPI將有所下行,經濟同比增速仍在回落,年內再現加息的概率不大;而在明年上半年,在中性假設情形下,我們預計CPI將較快上行,央行將擇機加息2次左右,由此,從2011年全年看,負利率將基本消除。

　　但自明年一季度起,貨幣政策走勢可能將注意兩點:一是美國經濟是否繼續保持低迷,最終仍將反映於中國的貨幣政策;二是收入分配製度改革的力度和節奏,這將決定未來的通貨膨脹——理想狀態是,CPI可以高一點,房價低一點。