林志遠：美國量化貨幣政策的影響

林志遠：美國量化貨幣政策的影響人文與社會 提交 2011/03/21 閱讀: 111 來源:中國經濟2011.3 關鍵詞: 林志遠 美國 量化貨幣政策

2011年中國面對的國際金融形勢有二個基本的特點，一個是美國持續的量化寬鬆貨幣政策，一個是歐元國家債務危機的不斷加深，它們使得中國的市場變成大量國際遊資的投機首選，中國宏觀經濟調控的政策選擇，將不得不面對大量國際遊資的衝擊和輸入型通貨膨脹的挑戰。

2009年應對洶湧而來的金融危機，美國採取了大規模的財政投入措施，挽救陷入嚴重困境的金融機構和大企業，2010年美國退出財政手段的政策運用，改由中央銀行實施量化貨幣的政策選擇，意在積極促進國內投資和增加就業，加快經濟的復甦。美國的量化貨幣政策，有三個基本的內容，一是繼續堅持低利率的政策，保持0.25%以下的聯邦基金低利率水平不變，同時發行與通貨膨脹掛鉤利率為負的長期國債，壓低長期市場利率。二是增加央行（美聯儲）的信貸供給，促進商業銀行擴張信貸，增加投資，改善收入。三是實行美元持續貶值，刺激出口，減少進口，改善國際收支。美國選擇量化貨幣的宏觀經濟調控措施，雖然都是服務本國經濟目標的需要，但是美元作為國際儲備貨幣和充當國際貿易主要結算工具的特殊地位，決定了美國的貨幣政策可能對全球很多國家的經濟產生巨大的影響。首先，美元貶值，導致國際黃金價格、原油價格和大宗商品價格普遍上漲，給主要依賴國際原油進口和需要大宗商品進口的國家，造成成本推進的通貨膨脹壓力。其次，美國銀行擴大信貸，導致熱錢大量湧出，進入新興發展中國家，會衝擊這些國家和地區的金融市場，造成劇烈的市場動蕩。第三，美元貶值導致國際貨幣體系發生混亂，引發一系列競爭性的貨幣貶值，並給以美元充當外匯儲備的國家造成外匯貶值的巨額損失。2010年伴隨美元和歐元的大幅度貶值，日元也做了貶值的調整，估計2011年還會有更多的國家也要做出貨幣貶值的調整。 中國是世界最領先的發展中國家，對國際原油和大宗商品進口有日益增大的需求，中國也是世界上外匯儲備規模最大的國家，美元資產是國家外匯儲備的主要構成，過去的二年，中國的香港和內地證券市場，大城市的房地產市場，曾經一次又一次地受到國際熱錢的衝擊。大量套匯、套息和套利資金，透過商業銀行和民間投資機構，進入香港、上海和深圳的股市，進入大中城市的房地產，進行一輪又一輪的價格操作，獲取投機利潤。2011年美國繼續實行量化寬鬆的貨幣政策，還將對中國的經濟運行產生更大的影響。首先是國際熱錢的衝擊，數量規模還會超過以往。熱錢大量湧進之後，人民幣升值壓力超過以往，一方面是美元、日元和歐元一起貶值，迫使人民幣被動升值，一方面是更多的國際貿易爭端和國際政治壓力，對中國提出人民幣加速升值的要求。其次是國際原油和資源類產品的價格飆升，給中國帶來輸入型的通貨膨脹。現代大工業、大農業和服務業對交通運輸都有很大的依賴，國際原油價格飆升首先導致運輸成本的增加。中國農產品的價格構成，其中運輸成本和化肥農藥的成本最大，對國際燃油價格的變化最敏感，2007年以來，國際原油價格從每桶不足40美元飆升到2010年的超過80美元，中國農副產品的價格水平也是一年高過一年。運輸成本和農產品的價格一起飆升，直接導致生活成本和勞動力成本的上漲，透過工資影響其他產業，特別是建築業和服務業的成本，產生連鎖反應，造成價格總水平的上漲。 國外熱錢大量湧入，加上市場投機的博弈，在給中國造成通貨膨脹壓力的同時，也給中國的貨幣政策選擇造成了無法克服的困難。 首先是利率政策的選擇陷於兩難。為了克服國內投資過度引發通貨膨脹和投機過度拉高房地產價格，中國需要採取提高利率的政策，但在美國量化貨幣政策導致銀行流動性泛濫和存在人民幣升值預期的條件下，提高中國市場的利率水平，就只能收到相反的效果。即只能吸引更多的熱錢湧入，迫使人民銀行為了穩定匯率而不得不買入更多的外匯，被迫通過外匯占款的渠道向市場投放更多的貨幣，為物價上漲和低水平投資擴張繼續助力。因為美國和日本都是零利率的政策，外國銀行和機構個人都可以很容易地借到低成本的資金，變成熱錢進入中國，只要兌換成人民幣存入中國境內銀行，就可以很安穩地賺取息差了。而且中國的利率水平越高，與美國和日本的利差越大，吸引流入的熱錢也就越多。 其次是人民幣的匯率決策更加困難。一方面是出口商品的利潤已經攤得很薄，人民幣升值會降低出口商品的國際競爭力，導致很多出口商的破產，為了保護出口，需要放棄人民幣升值的選擇。但是另一方面，美元貶值導致國際原油價格和大宗商品價格高漲，為了降低進口成本和克服成本推動的通貨膨脹，就需要加快人民幣的對外升值，二方面難以權衡。與此同時，外匯儲備的管理也變得越來越困難。隨著外匯儲備的盤子不斷膨脹，外匯資產的貨幣風險和匯率風險，以及外匯管理的道德風險都會隨之加大，超過目前政府監管體系的風險防範技術力量。此外，隨著一次又一次的美元貶值帶動其他國家儲備貨幣的相繼貶值，中國外匯儲備的折價損失也在不斷增大。 第三是準備金政策的效果變得越來越短暫。從2008年開始，人民銀行應對國際遊資的衝擊，主要都是提高銀行存款準備金率和發行央行債券的對沖措施，以此消除外匯占款渠道投放過度的流動性。但是2011年繼續提高準備金的政策空間已經很少了，因為經過持續多次的提高，現在已經接近20%的極限水平，而長期維持很高的準備金率，必然削弱本國銀行業的投資貸款能力，而把越來越多的市場空間拱手讓給外國銀行。外國銀行可以更多地從國際金融市場融入低成本的資金，更方便地擴大在中國的投資，支持中國境內的商業投機拉高大城市的房價，或者製造股市的劇烈波動，在期貨市場興風作浪，從中賺取息差、匯差和利差，完全不受人民銀行緊縮貨幣供給的政策約束。 貨幣政策的選擇陷於兩難，政策效果背離初衷，明智的宏觀經濟調控就應該轉向財政手段和非貨幣的經濟政策運用。包括以緊縮財政的辦法應對通貨膨脹，以稅收調節應對國際熱錢的攻擊，包括用改革土地管理和城市規劃的辦法，加快城市菜籃子工程建設，減少對長距離運輸農產品的依賴，包括加快能源戰略的調整，節約能源消耗，增加自給供應，加快低碳新能源的發展等，也包括城市人口規劃的科學引導，通過搬遷大學和科研機構，減少大城市的人口集中，鼓勵和幫助高層次人才到邊遠的新興城市謀求發展，擴大那裡的市場，吸引人口流入，為他們創造新的發展空間和就業機會，解決新生勞動力的就業問題。 1998年應對亞洲金融危機的衝擊，中國果斷選擇了擴大財政開支支持商業銀行改革的措施，取得了十分積極的社會效果，但是現在面對國際熱錢的衝擊和輸入型的通貨膨脹，選擇同樣的政策措施，只能加劇問題的嚴重性。因為當時沒有美國的量化寬鬆貨幣政策，當時的歐洲國家正在享受高科技帶來的經濟繁榮，毫無政府債務危機的影子，當時中國的房地產還沒有興起，金融市場也沒有對外開放，公路上飛跑的汽車屈指可數。中國當時的問題是流動性嚴重短缺，擴大財政開支的錢只要存入銀行，就足以解決銀行的流動性短缺問題，但是十幾年後的今天，所有過去的這些外部環境和內部條件都已經徹底改變了。中國現在需要解決的問題，是如何能夠阻擋國際遊資的衝擊和克服輸入型的通貨膨脹，而不是銀行的流動性短缺問題，財政手段的政策運用要貫徹公正、公平、公開和有效的基本原則，不能還是依靠計劃體制的權力進行暗箱操作的辦法。 美國實施量化的貨幣政策，要達到刺激美國經濟復甦的效果，還有很長的路要走。在獲得突破性的科技創新進展，並且這樣的進展能夠持續吸引大規模的生產建設投資之前，美國只能不斷採取量化的貨幣政策來刺激經濟復甦和應對失業問題。在美國經濟難以復甦的條件下，美國量化貨幣政策產生的大量流動性，除了購買美國國債以外，都要選擇國外的投資渠道，而歐洲國家的經濟持續惡化，國際熱錢又必然選擇新興發展中國家。長期大量的國際熱錢湧入中國，對中國的影響，並不僅僅局限在股市的波動和物價的上漲，而是還有通貨膨脹背後存在的問題，包括收入分配關係的不斷惡化，隨時可能引發的嚴重股災，公眾日益增長的恐慌和不滿，以及不斷擴大的貧富差距和地區差距，它們對政府的決策能力構成嚴峻的挑戰。政府應對這些問題如果沒有積極有效的措施，就會逐漸瓦解社會公眾對政府決策能力的信心，直至最終動搖我們的共和國根基。 運用貨幣政策抵禦來自外部環境的影響，只能產生短暫的效果，要解決長期的社會經濟問題，充分提高應對國際環境變化的政府決策能力，則唯有採取政府改革一個辦法。因為在目前的條件下，中國運用緊縮財政的方法克服貨幣政策的不足，沒有政府改革的配套，不僅可能毫無效果，而且還會導致不斷增加的社會矛盾。現在政府和事業單位的行政經費和人頭經費，已經佔據了財政預算開支的大頭，長期以來他們的幹部人事路線和機構編製工作都是不受外部監督的特權，只能膨脹不能壓縮，實行緊縮財政的措施，給國企的投資補貼也不能減少，剩下就只有農業、教育、科技、衛生、社保、環保和扶貧項目了，而減少這些方面的財政投入，無異於放棄所有長期的社會可持續發展目標，導致越來越多無法解決的社會矛盾。但是如果政府改革只能始終停留在問題討論和文件傳達宣傳的階段，沒有政府決策諮詢和對口研究機構的換腦換人徹底改革作為突破口，沒有對領導幹部提出維護國家憲法和履行社會分工責任的職業道德要求，沒有對一把手提出履行崗位責任的專業能力要求和職業道德監督，要求他們積極組織和依靠負責任的專家隊伍為解決各種不斷湧現的社會經濟問題出謀劃策，把政府改革的任務真正落實到中央政府的具體決策行動上，則當前的中央政府決策必將面對越來越多的各種兩難選擇的境地。請您支持獨立網站發展，轉載請註明文章鏈接：

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