利息保障倍數越高越好

08-07

　金融企業利潤表單列利息收入和利息支出，一般的非金融企業只單列財務費用。

　　財務費用是指企業為籌集生產經營所需資金等而發生的籌資費用，包括利息支出、匯兌損益以及相關的手續費、企業發生的現金折扣或收到的現金折扣等。一般來說，非金融企業財務費用中金額最大最重要的是利息支出。除了銀行等金融企業利息收入高於利息支出外，一般企業，包括製造企業和零售企業，利息支出都會遠遠大於利息收入。儘管非金融企業報表中不單列利息支出，但利息支出的具體發生金額可以在財務費用的附註中查到。

　　巴菲特分析利息支出的指標——利潤保障倍數

　　在利潤表中，財務費用之所以單獨列出，是因為財務費用與公司的生產銷售過程沒有直接聯繫。利息支出是公司為以銀行貸款為主的有息負債在當季或年度所支付的利息。公司銀行貸款等有息負債越多，需支付的利息相應就越多。

　　公司支付利息的主要資金來源是息稅前利潤（利息以及所得稅前的盈利，等於利潤加利息費用）。因此，財務分析上經常用息稅前利潤除以利息支出得出的利息保障倍數來衡量公司的長期償債能力。

　　利息保障倍數至少應大於1，倍數越高，企業長期償債能力越強。如果利息保障倍數過低，表明企業償債的安全性與穩定性有較大風險。

　　為了考察企業償付利息能力的穩定性，一般應計算5年或5年以上的利息保障倍數。為保守起見，應選擇過去5年中最低的利息保障倍數值作為基本的利息償付能力指標。

　　毫無疑問，巴菲特非常青睞那些利息支出占息稅前利潤的比率很低因而利息保障倍數很高的企業，因為巴菲特非常喜歡低負債甚至零負債的公司，非常討厭高負債公司。

　　1992年巴菲特再次在伯克希爾年報中闡述了他15年前就闡述過的投資策略：「我們的股票投資策略與以往我們在1977年的年報中談到的沒有什麼變化。我們挑選可流通證券與評估一家要完全收購的公司的標準幾乎完全相同」。而從1982年起，巴菲特就在致股東的信中多次公開聲明他想要收購企業的基本標準，其中就有「公司在僅僅使用少量負債或零負債情況下良好的權益收益率水平。」

　　巴菲特在1987年致股東的信中用數據證明，越是好公司，越不需要借債：「在1977年到1986年間，1000家公司（500家最大的製造公司和500家最大的服務公司）中只有25家能夠達到優異業績的雙重標準：過去10年平均凈資產收益率超過20%，而且沒有一年低於15%。這些超級明星企業同時也是股票市場上的超級明星，過去10年這25家公司中有24家公司的股票表現超越標準普爾500指數。這些財富雜誌盈利冠軍企業有兩個共同特點，可能會讓你大吃一驚：第一，其中大多數公司的負債水平相對於其利息支付能力來說極低。真正的好企業常常並不需要借債……」

　　巴菲特青睞的盈利冠軍企業負債很低，反映在資產負債表上就是資產負債率很低，反映在利潤表上就是利息保障倍數很高。

　　巴菲特分析利息支出的標準——低於息稅前利潤的15%

　　巴菲特的前10大重倉股市值占整個組合的94%，2010年度這10家公司利息支出占息稅前利潤的比例是：可口可樂16倍，富國銀行5倍，美國運通4倍，寶潔17倍，卡夫2.7倍，強生38倍，沃爾瑪12倍，WESCO金融182倍，康菲石油18倍，美國銀行4倍。

　　我們可以總結出巴菲特的一個選股標準：青睞那些具有持續競爭優勢的公司，非金融企業的利息保障倍數一般高於7倍。

　　相反，如果利息費用占息稅前利潤的比例過去幾年一直很高，如高於30%以上，表明這家公司業務競爭激烈，屬於資本密集型行業，要想維持和擴大競爭優勢，就必須追加投資。而巨大的投資金額只靠公司自身盈利形成的資金積累遠遠不夠，還需要從銀行進行大量融資。

　　巴菲特選擇的具有長期競爭優勢的可口可樂、寶潔等公司用於利息支出的費用低於息稅前利潤的10%。相比之下，通用汽車、固特異公司這種過度競爭和資本密集型企業每年不得不將其營業利潤的一半左右用於支付債務利息。

　　但是，我們要清楚，不同行業利息保障倍數的平均水平相差很大，金融企業要比非金融企業高很多，因此個股應該與行業平均水平相比。例如富國銀行和全球第三發卡公司美國運通，兩公司分別將其息稅前利潤的22%和24%用於支付利息，和可口可樂及寶潔相比，這一比例高出很多。但是蘋果只能和蘋果比，事實上在美國前五大銀行中，富國銀行的利息保障倍數是最高的。

　　巴菲特只選擇利息保障倍數很高的公司，其原因在於：在任何行業，只有那些具有持續競爭優勢的優秀公司，才能長期保持超越同行的超額盈利能力，資產負債率很低，財務狀況非常穩健。